1.利率隨債券期限的延長而遞增,收益曲線向上傾斜。這是出于人們具有流動偏好,短期債券流動性大,內(nèi)含風(fēng)險較小,收益率便較低。而長期債券流動性小,受較多不確定因素的影響,風(fēng)險較大,其收益率便較高。如20年朗的園債券承擔(dān)的通貨膨脹、乃至拖欠、賴賬的風(fēng)險顯然大于90天期的國庫券,投資者對高風(fēng)險投資當然要求有較高的收益率來補償。此外,隨時間的推移,一般價格是趨于上升的,這會使相同面值的債券隨時間而貶值,時間越長貶值越多,因而也要求有越高的收益率來補償。
2.曲線開始較陡峭,隨期限延長,收益率的變化會下降,曲線會變得越來越平坦。這是由于,在兩個距目前較近的時間,流動性的意義更大,而在兩個較遠的時期之間,流動性的意義相對來說較小。一年期的債券與兩年期的債券間的收益率差異很大,而29年與30年期的債券間風(fēng)險差異是很難想象的。因此,投資者要求在一年與兩年的債券間的收益率差異大于29年與30年債券收益率的差異。
當短期資金供給異常緊張時,短期利率也可能高于長期利率,使收益曲線向下傾斜。這種向下傾斜的收益曲線稱為逆轉(zhuǎn)的收益曲線。
利率期貨與期貨價格之間的數(shù)量關(guān)系就決定于收益曲線向上傾斜還是向下傾斜。
在正常收益曲線的情況下,短期利率低于長期利率,朗貨價格低于現(xiàn)貨價格,這種情況稱為現(xiàn)貨貼水。在逆轉(zhuǎn)收益曲線的情況下.短期利率高于長期利率,期貨價格高于現(xiàn)貨價格,這種倩況稱為現(xiàn)貨開水。
在期貨價格等于現(xiàn)貨價格的情況下,如果短期利率低于長期利率,套利者就會以較低的短期利率借款購買利率較高的長期債券現(xiàn)貨.同時賣出長期債券期貨.從而賺取短期債券有效期內(nèi)長短期利率之羌。這種套利話動會使長期債券期貨價格下降至能夠補償這一期間內(nèi)的長短期利率之差的水平。反之,在現(xiàn)貨價格等于期貨價格的情況下,如果短期利率高于長期利率,套利者就會買入期貨。在期貨價格適度高于現(xiàn)貨價格才能抵消這一利率之差,市場才會平衡。
與商品期貨一樣,現(xiàn)貨價格減期貸價格所得之差稱為基差?;畹恼撏瑯記Q定于正向的還是負向的持有成本:持有成本為正,基差為負;持有成本為負(負的持有成本也稱為持有收益)基差為正。出于商品現(xiàn)貨的持有成本一般為正,因此商品期貨的基差—極為負。而各種債券一船具有負的持有成本,也即持有債券可以得到一定的凈利息收益(利息收益減融資成本),因此,在正常市場中,利率期貨的基差為正。
商品期貨基差變動的一些基本原理也適用于利率期貨的基差。第一,期貨價格高于還是低于現(xiàn)貨價格是由一系列因素決定的。在商品期貨市場上,這主要是由商品供求決定的。在利率期貨市場上,主要的決定因素是收益曲線的形狀,而收益曲線的形狀決定于相關(guān)貨幣(信貸)市場的供求情況。第二,無論現(xiàn)貨與期貨價格通常是什么關(guān)系,基差都趨向于隨時間趨近于合約到期日而術(shù)斷縮小,最后趨近于0。這是因為,無論持有成本還是持有收益,都會隨時間趨近到期日而逐漸消失。
一般說?;钍瞧谪泝r格與合約標定的、用于交割的現(xiàn)貨價格之差。對于商品期貨來說,質(zhì)量等級是有限的,與合約標定的標推品質(zhì)量賂有差別的商品可折算為標準品。但對于利率期貨,特別是對于長期利率期貨,則在任何時候都存在許多利率和期限不同的債券可供交割之用。
在許多可交割債券中用哪一種債券進行交割是由合約賣方法定的,賣方自然會選擇對自己最有利的債券進行交割。這種最有和的債券稱為“最便宜可交割債券”。
一般說,在各種可交割債券中?;羁鄢钟谐杀竞笏弥底钚≌呔褪?ldquo;最便宜可交割債券”。而一般所說債券的基差就是指這種債券的基差。期貸價格所反映的債券現(xiàn)貨的價格,確切說就是“最便宜可交割債券”的現(xiàn)貨價格。
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